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2023/24财年Q1流水表现显著提速。公司公告2023/24财年第一季度(2023年3月1日至5月31日)经营情况，集团零售及批发业务总销售金额同比录得20-30%低段增长，为去年以来近5个季度流水增速的首次回正，环比显著改善。

渠道精简，效率提升。截至2023年5月31日，直营门店毛销售面积较上一季末减少1.7%，较去年同期减少6.5%。我们判断流水的增长主要来自店效的提升，回顾22/23财年全年直营店铺总数同比下降14.7%，零售业务收入同比下降13.9%，收入下滑的幅度小于店铺数的缩减，我们认为同店增速表现在零售环境相对艰难的时期仍有较强韧性。

渠道结构优化，大店占比提升，私域贡献提升。截至2023年2月28日，300平方米以上店铺达1056家，占比提升至16.1%，较22年同期提升3.2pct。22/23财年，线上私域的销售额增速在各销售场景中最为显著，截至2023年2月28日，线上私域销售额对零售额贡献的占比同比翻倍。

库存规模可控，结构改善。截至2023年2月28日，存货金额同比下降6.6%，较22年8月31日下降2.4%，已接近2019年同期水平；同时，合理的促销使得存货结构回归正常化，6个月以内新品占比较22年8月31日已明显改善，达到健康合理的水平。

开拓有成长性的新品牌，为新的增长曲线筑基。截至23年6月， 滔搏 已与国际高性能鞋服品牌Hoka ONE ONE在重点城市建立零售运营合作；与全球高海拔登山领导品牌KAILAS凯乐石达成合作伙伴关系、并将在门店经营、消费者运营等方面展开合作；已完成对专业滑雪装备零售商冷山的投资，二者将合力发掘冰雪运动市场的潜力、并在专业滑雪社区平台GOSKI展开合作。此前，滔搏已与包括Nike、adidas、PUMA、CONVERSE、 李宁 、Skechers等在内的十余个主流运动品牌建立深度合作关系。我们认为公司突出的运营能力正在获得更多优质品牌的认可，与具备良好成长性的新品牌的合作共赢将有机会为公司奠定更好的增长基础。

盈利预测与估值。我们预测2024-26FY的EPS为0.39/0.47/0.54元/股，给予2024FY18-20倍PE，按照1港元=0.9209元人民币折算，对应合理价值区间为7.62-8.47港元/股，维持“优于大市”评级。

风险提示。消费者喜好改变，零售环境恶化，行业竞争加剧，品牌合作关系变化。

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