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事件：8月23日公司发布2023年半年报，公司2023年上半年实现营收105.58亿元，同比增长56.38%；实现归母净利润1.26亿元，同比增长632.48%。公司2023Q2实现营收73.31亿元，同比增长43.02%；实现归母净利润1.12亿元，同比增长1857.88%。

哈尔滨分部收入高增，先进型号交付提速。1）收入及利润端，2023年上半年公司实现营业收入收105.58亿元，同增56.38%，主要系本期产品交付量增加、部分产品价格调整；实现归母净利润1.26亿元，同增632.48%，2023Q2实现归母净利润1.12亿元，同比增加1857.88%。2）各分部来看，2023年上半年①哈尔滨分部实现营业收入76.63亿元，同比增长78.56%；实现利润总额2.61亿元，同比增长14.10%，或表明先进直升机型号进入批产阶段；②景德镇分部实现营业收入27.44亿元，同比增长25.87%；实现利润总额112.24万元，较去年同期转盈；③保定分部实现营业收入4.76亿元，同比增长0.97%；实现利润总额0.23亿元，同比增长28.74%；④天津分部实现营业收入394.61万元，同比下降1.35%；实现利润总额-751.22万元，较去年同期转亏。我们认为直升机产业链长远前景向好，公司是国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军，有望受益于先进直升机批产，看好公司长期发展。

三费占比下降明显，研发投入力度持续加大。1）盈利能力方面，2023年上半年公司销售毛利率为7.47%，同比减少0.77pct；销售净利率为1.11%，同比增加0.96pct。2）费用方面，2023年上半年公司三费占比为3.66%，同比下降1.81pct，其中销售费用为0.74亿元，同比减少23.31%；财务费用为-0.19亿元，同比减少35.71%；管理费用为3.31亿元，同比增加2.80%。3）研发层面，公司2023年上半年研发费用为2.11亿元，同比增加71.54%，公司型号科研稳步推进，产品研发能力基础持续加强。

合同负债/预付款项较年初增长49%/39%，积极备产备货。截至报告期末，公司合同负债17.20亿元，较年初增长49.22%，主要系本期收到预收货款较多；预付款项金额为15.27亿元，较年初增长39.32%，主要系本期因生产经营需要，加大对部分供应商的预付采购。

打造国内直升机旗舰上市公司，军用市场有望快速发展。2022年12月，公司拟以发行股份的方式购买昌飞集团100%股权、哈飞集团100%股权并募集配套资金。2023年7月18日，公司发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，拟以35.73元/股价格向中航科工和航空工业集团发行1.42亿股购买其持有哈飞集团、昌飞集团100%股权，昌飞集团及哈飞集团交易作价分别为18.49亿元及32.30亿元。同时公司募集配套资金总额不超过30亿元，拟用于新型直升机与无人机研发能力建设项目、航空综合维修能力提升与产业化项目、直升机生产能力提升项目等项目。两大直升机总装优质资产的注入，将积极推进国内直升机资产整合，打造具备核心竞争力和市场影响力的直升机旗舰上市公司，大幅提升公司资产质量和运营效率。根据公司2023年5月16日发布的《2022年度股东大会资料》，2023年预计实现营业收入220.42亿元，同比增长13.19%；预计实现归母净利润3.98亿元，同比增长2.84%，公司作为国内直升机产业龙头，通过总装资产注入，资产质量将进一步提升，总体发展前景良好。

投资建议：考虑产品结构调整进度和规模效应释放进度，我们下调2023-2025年收入至223.80/268.19/326.72亿元（原值237.88/296.82/355.78亿元），归母净利润分别为4.06/5.56/7.54亿元（原值6.97/10.17/13.48亿元），对应EPS分别为0.69元、0.94元、1.28元，对应PE分别为55X、40X、30X，公司是国内直升机整机稀缺标的，受益于先进直升机需求放量及产品交付量增加带来基本面改善，维持“买入”评级。

风险提示：资产重组实施进度不及预期；军品列装进度不及预期；民用直升机进口替代不及预期；公司产能释放进度不及预期；业绩预测和估值判断不达预期风险。

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